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Création monétaire, agrégats et croissance

En juillet 2006 par Jean-Pierre Chevallier

Le taux de croissance du PIB réel est inversement proportionnel à la création monétaire, telle est la conclusion que l’on peut faire en observant ce qui s’est passé aux Etats-Unis depuis une cinquantaine d’années.

La croissance du PIB réel s’accompagne toujours d’une certaine création monétaire due à l’augmentation des prix et de la quantité de valeurs monétaires détenues par les ménages et les entreprises. Cette création monétaire se définit comme étant la différence entre l’augmentation de la masse monétaire M3 en données courantes et (moins) le taux de croissance du PIB réel. Elle varie (elle augmente ou bien elle baisse). Ce sont les variations de cette création monétaire qui sont importantes : quand la création monétaire augmente, la croissance du PIB diminue, et inversement.

Dans une situation normale, la croissance du PIB réel est de 3% et la création monétaire est de 4% (la masse monétaire M3 augmente de 7% en valeurs courantes). Quand la création monétaire s’accélère (en dépassant de plus en plus les 4%), la croissance du PIB réel ralentit (de plus en plus sous son potentiel optimal de 3%), et inversement : quand la création monétaire diminue (en passant de plus en plus, sous les 4%), la croissance du PIB réel augmente (de plus en plus, au-dessus de son potentiel optimal de 3%).

Pour relancer la croissance du PIB (quand elle est inférieure à son potentiel optimal), il faut donc diminuer de plus en plus la création monétaire et pour cela il faut que les ménages épargnent relativement moins (en dépensant et en investissant davantage), et que l’augmentation des trésoreries soit faible (les entreprises doivent distribuer davantage de dividendes et surtout augmenter leurs investissements).

Inversement, pour diminuer une croissance du PIB réel trop forte, supérieure à son potentiel optimal (donc inflationniste et insoutenable à terme), il faut augmenter de plus en plus la création monétaire par une augmentation de l’épargne des ménages sur livrets en M2-M1 (les ménages sentant venir le ralentissement économique constituent alors une épargne de précaution de plus en plus importante en consommant moins et en investissant moins), et une augmentation de la trésorerie des entreprises (en distribuant moins de dividendes et en investissant moins). Bien entendu, l’augmentation des agrégats monétaires ne doit pas dépasser certaines limites.

Les membres du FOMC (Federal Open Market Committee) suivent attentivement les variations de ces données. La politique monétaire d’une banque centrale doit faire évoluer dans le sens voulu les marchés, en augmentant ou en diminuant le taux de base selon les circonstances pour faire varier la création monétaire afin que la croissance du PIB réel soit la plus proche possible de son potentiel optimal sans inflation. L’idéal serait que la croissance du PIB réel soit stable à 3%, sans variations, mais une telle situation d’équilibre n’est jamais durable. Cependant, la Fed réussit au fil des années à diminuer les variations de la création monétaire et du PIB réel.

Ce qui importe est donc l’évolution de la création monétaire (en hausse ou en baisse), la croissance du PIB réel y étant inversement proportionnelle.

La création monétaire augmente en moyenne plus vite (un point de plus) que le PIB réel du fait de l’effet richesse. En effet, quand la croissance du PIB réel augmente, les ménages et les entreprises sont plus riches, donc épargnent davantage. La croissance du PIB réel était de l’ordre de 4% dans les années 60 aux Etats-Unis. Elle tend maintenant vers 3%.

Contrairement aux idées communément répandues, ce n’est donc pas en augmentant la création monétaire qu’une banque centrale peut relancer l’activité économique, mais au contraire en la restreignant (en diminuant son taux de base). Inversement elle ralentit la croissance du PIB en augmentant la création monétaire (en montant ses taux de base).

Il n’y aurait pas de création monétaire s’il n’y avait pas d’inflation ni d’augmentation de l’épargne des ménages et des entreprises. L’augmentation de la masse monétaire serait alors égale à la croissance du PIB réel. Une telle situation idéale ne s’est jamais produite depuis l’après guerre aux Etats-Unis. La variation de la création monétaire est parfois importante : plus de 10% en 2001 et négative fin 2003 début 2004 (la masse monétaire M3 a diminué, ce qui a permis la relance très forte du PIB réel).

Dans la zone euro, la trop forte création monétaire condamne la croissance du PIBà être inférieure à son potentiel optimal car l’augmentation de M3 qui était descendue à 4,5% en rythme annuel en mai 2004 (grâce à la politique impulsée par Wim Duysenberg) est passée à 9,7% au mois d’avril 2006 !

La condition nécessaire pour relancer la croissance du PIB réel est de mettre fin à cette création monétaire en M1 qui est beaucoup trop forte (sur un rythme de 15%). Pour cela, il faudrait impérativement restreindre la distribution massive d’aides dites sociales et des subventions (et obliger les entreprises à respecter les règles comptables qui donnent une image fidèle de la réalité) ce qui permettrait en même temps de diminuer le taux des prélèvements obligatoires.

La solution : "work for all"

Le taux de croissance du PIB réel est inversement proportionnel à la création monétaire globale qui se définit comme étant la différence entre l’augmentation de la masse monétaire M3 en données courantes et (moins) le taux de croissance du PIB réel. Mais elle dépend en fait de la variation d’un seul agrégat : M2-M1, c’est-à-dire de l’épargne des ménages (placée sur livrets)… Ce qui signifie que la création monétaire de l’agrégat M2-M1 doit baisser pour que le PIB réel augmente…

En effet, en épargnant moins, les ménages consomment davantage : la demande augmente et l’offre y répond (le PIB réel augmente). Une relance par la consommation doit se faire selon ce schéma, et non par la distribution d’aides sociales ou d’augmentations de salaires indépendantes des gains de productivité (la relance keynésienne de gauche).

Inversement, les autorités américaines cherchent actuellement à ralentir la croissance du PIB réel car elle est supérieure à son potentiel optimal, ce qui n’est pas tenable à terme car cette situation est inflationniste. Les gens de la Fed pensaient qu’en relevant leur taux de base, ils provoqueraient un ralentissement de la croissance du PIB et une augmentation de l’épargne des ménages (c’est-à-dire une augmentation de la création monétaire en M2-M1) grâce à une diminution de la consommation, mais ce n’est pas le cas : la création monétaire en M2-M1 n’augmente que de 1% depuis la fin de 2003, ce qui est très insuffisant et empêche le PIB de diminuer (par une baisse de la consommation). En effet, la politique monétaire de la Fed n’a pas d’effet sur la consommation (le ralentissement est faible). Le remède n’est pas adapté au mal. Pour ralentir la consommation (et la croissance du PIB), et donc pour augmenter l’épargne, il faudrait augmenter les taxes sur la consommation qui sont trop faibles aux Etats-Unis.

Les économistes de Work for all ont fort bien montré qu’une flat tax (de 20%) doit s’accompagner d’une taxe sur la consommation au même niveau, donc élevée, or elle est de 6 à 8% selon les Etats fédérés, ce qui est beaucoup trop faible. Les Américains sont ainsi incités à consommer au lieu d’épargner. Il ne sert à rien de les exhorter à épargner davantage car ils veulent profiter des prix bas et avantageux des produits fabriqués en Asie (ce qui est légitime). Ces prix sont anormalement bas en US$ car les monnaies de ces pays asiatiques sont sous évaluées par rapport au US$ pour y maintenir une activité forte.

Les ménages américains continuent donc à dépenser trop et à ne pas épargner assez (dans le cadre de cette analyse), ce qui empêche la croissance du PIB de diminuer. Le problème qui se pose aux Etats-Unis est nouveau et un peu déconcertant, car l’insuffisance de l’épargne ne provoque pas de difficultés de financement (comme c’était le cas jadis), mais elle crée trop de consommation. En effet, la situation financière est globalement saine : les Américains ont provisionné en grande partie les charges de retraite prévisibles (grâce aux fonds de pension), le déficit de l’Etat est contenu dans les normes, les cash flows n’ont jamais été aussi élevés, l’endettement des entreprises étant très faible généralement. Seule la création d’une taxe fédérale sur la consommation de 10% environ obligerait les Américains à restreindre leur consommation, ce qui ferait baisser la croissance du PIB et redescendre l’inflation dans la zone acceptable (le PCE:PILFE devrait se situer entre 1 et 1,5%).

Bien entendu, l’instauration de cette taxe sur la consommation devrait s’accompagner de la baisse du taux d’imposition sur le revenu et sur les bénéfices des sociétés de façon à ce que le taux de prélèvements obligatoires reste au même niveau. Alan Greenspan avait bien analysé le problème, mais le gouvernement Bush n’a pas osé suivre sa préconisation car l’adoption d’une taxe de 10% sur la consommation serait très impopulaire. Les Etats-Unis vont donc subir une chute sévère de la croissance du PIB. Cette solution n’est pas bonne car elle ne résout pas durablement le problème posé.

Les variations des autres agrégats monétaires n’ont que peu d’incidence sur la croissance du PIB réel aux Etats-Unis. Il n’en est pas de même dans la zone euro.

Dans la zone euro, les statistiques disponibles montrent que le principe de base est valable : le taux de croissance du PIB réel est inversement proportionnel à la création monétaire globale M3 mais la baisse de la création monétaire en M2-M1 (de l’ordre de –2% depuis le 2e trimestre 2005) ne permet pas de relancer la croissance du PIB réel car la création monétaire en M1 augmente de plus en plus, sur un rythme de 15% depuis juin 2005.

En France

Depuis 25 ans, les gouvernements qui se sont succédé ont augmenté le taux des prélèvements obligatoires, et ce type de politique fondamentalement antisociale (car la croissance du PIB est inférieure à son potentiel optimal) s’est encore accentué depuis 2001. Dans la perspective des prochaine sélections présidentielles, la gauche annonce qu’elle augmenterait les aides sociales et les subventions si elle revenait au pouvoir, ce qui ne ferait qu’accentuer la faiblesse de la croissance du PIB (le chômage augmenterait encore).

Nicolas Sarkozy vient de confirmer qu’il s’oppose à l’augmentation prévisible et indispensable des taux de la BCE et il veut continuer à distribuer massivement des aides sociales et des subventions !

Sauf changement, dans les deux cas, l’avenir s’annonce sombre. Le relèvement du taux de la Fed au-dessus de sa neutralité va provoquer une très forte chute de la croissance du PIB dans les mois à venir, surtout au 1° semestre 2007 en France. Dans ce cas, le sélecteurs sanctionnent toujours le gouvernement qui était au pouvoir…

On ne fait pas de bonne politique économique avec de bons sentiments mais avec une bonne culture économique, financière et monétaire, ce qui est loin d’être le cas en France !



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